Das Investment Company Institute (ICI) publizierte Ende letzter Woche die Vermögenveränderungen der US-Fonds für den Februar. Nach dem zweitgrössten Kapitalabfluss der Aktienfonds im Januar konnten diese Mittelzuflüsse von 9,511 Mrd. USD vermelden. Erneut verteilte sich der überwiegende Anteil von 5,89 Mrd. USD auf Fonds, die grossteils ausserhalb der USA investieren. Aber im Gegensatz zu den letzten neun Monaten konnten auch Aktienfonds, die in den USA investiert sind, Zuflüsse verbuchen (3,621 Mrd. USD).

Der Anteil der liquiden Mittel am Gesamtvermögen (Cashquote) betrug im Februar 4,2% nach 4,1% im Vormonat.

Im Bild die Kapitalzuflüsse/-abflüsse vs. S&P500:

Quelle: Investment Company Institute (ICI)

Dieser Chart steht dauerhaft auf Markt-Daten.de mit dem der Cashquote unter US Fondzu- / -abflüsse

http://www.valueinvestingcongress.com/tilson_presentation.php

The Big Picture

“The next episode studied by Friedman and Schwartz, another tightening, occurred in September 1931,
following the sterling crisis. In that month, a wave of speculative attacks on the pound forced Great
Britain to leave the gold standard. Anticipating that the United States might be the next to leave gold,
speculators turned their attention from the pound to the dollar. Central banks and private investors
converted a substantial quantity of dollar assets to gold in September and October of 1931. “
Please note that the Great Depression specialist, Ben Bernanke, does NOT mention the period from the
October 29, 1929 stock market crash to September 1931.  As we have remarked and demonstrated, the
Fed and NY Fed profusely created credit.  It wasn’t until Q3 1931 that the Fed modestly increased interest
rates to stem a run on the US gold supply, which by law was necessary.  If Ben or other academicians had
to acknowledge that the Fed and NY Fed pumped credit profusely for almost 2 years after the ’29 Crash,
the argument that the  Fed could’ve prevented the Great Depression loses much, if not all validity.
Ben Bernanke: Let me end my talk by abusing slightly my status as an official representative of the
Federal Reserve. I would like to say to Milton and Anna: Regarding the Great Depression. You’re right,
we did it. We’re very sorry. But thanks to you, we won’t do it again. 
http://www.federalreserve.gov/BOARDDOCS/SPEECHES/2002/20021108/default.htm

Sixty years of academic theory and the Fed’s raison d’etre is now at risk.

Die Unternehmensgewinne (”Corporate Profits”) in den USA sind nach einem Rückgang im dritten Quartal 2007 auch im letzen Quartal des vergangenen Jahres rückläufig.

Helmut Wüllenweber

Die Hauspreise in den USA fallen derzeit im Jahr/Jahresvergleich immer schneller. Derzeit im Schnitt mit 10% p.a.

Heute Morgen (24.März) berichtet die New York Times (NYT) JPMorgan in Negotiations to Raise Bear Stearns Bid. Angeblich soll der Preis pro Aktie von den ursprünglichen $ 2 auf $ 10 angehoben werden, um den Unmut und die Enttäuschung der Bear Stearns Aktionäre zu besänftigen.
Dabei offenbart die NYT ein Detail hinsichtlich des ursprünglichen Kaufpreises von $ 2, das in dieser Deutlichkeit noch nicht bekannt war. Zitat
„The central bank also directed JPMorgan to pay no more than $2 a share for Bear to assure that it would not appear that the Bear shareholders were being rescued, according to people involved in the negotiations.”
und weiter:
” In television interviews last week, the Treasury secretary, Henry M. Paulson Jr., who has been closely involved in the negotiations, sought to portray the agreement not as a rescue effort but as a way to provide stability for the entire financial markets.”

Falls die Information der NYT richtig ist, wäre damit also der Tatbestand gegeben, dass sich die FED aktiv in die Preisbildung der Transaktion zwischen JPMorgan Chase und Bear Stearns eingeschaltet hat.
Dieser Umstand, das lässt sich unschwer prognostizieren, wird für die FED erheblichen Ärger bedeuten.
Eine Neuverhandlung des Preises – so die NYT – bedürfe ebenfalls der Zustimmung der FED. (NYT: „The Fed, which must approve any new deal, was balking at the new offer price on Sunday night after several days of frantic, secret negotiations, these people said.”).

Lehnt die FED eine Neuverhandlung des Übernahmepreises ab, werden die Bear Stearns Aktionäre auf die Barrikaden gehen. (NYT: „If the Fed were to reject the new proposal, it could set off a furor among shareholders of both firms that the government was preventing them from making a fair deal.”)

Nachtrag 15:00h:
Heute Mittag berichtet die
Financial Times (FT), dass ein Preis von $10 pro Aktie, die Zustimmung der Federal Reserve gefunden hätte: „The new deal is said to have the blessing of the Federal Reserve which had initially resisted allowing JPMorgan to pay anymore.”
Die Aktie von Bear Stearns stieg daraufhin im vorbörslichen Handel auf ca. $ 9,15.

… it ain’t over until the fat lady sings….

Das private Wirtschaftsinstitut ‘Economic Cycle Research Institute’ (ECRI), welches mit Hilfe seiner wöchentlichen Frühindikatoren die US-Konjunktur untersucht, hat sich bezüglich einer US-Rezession zu Wort gemeldet. Lakshman Achuthan, der Managing Director des ECRI, sprach von einer nicht mehr abwendbaren Rezession. Der Congress wie auch die US Notenbank hätten im vierten Quartal 2007 ihre Chancen verpasst eine Rezesionn zu verhindern.

Monatelang befindet sich die Wachstumsrate der Frühindikatoren bereits auf Talfahrt, eine derartige Aussage war eigentlich überfällig. Zuletzt notierte der Index für die Woche zum 14.3.2008 bei 130,8 (Vorwoche: revidierte 132,1) und die Wachstumsrate bei -10,4. Im Februar wurde der tiefste Stand seit dem Juni 1980 markiert.

Im Bild die Wachstumsrate seit 1967:

Video: A Recession of Choice (vom 20.3.2008)

ECRI’s managing director, Lakshman Achuthan, spoke with CNN’s Ali Velshi about ECRI’s first recession call since early 2001, and why it didn’t have to be this way.

Anzuschauen über die ECRI HP

Mittlerweile ist folgendes zu lesen:

“The leading indicators have been veering toward a recessionary path for some time, but up to now, in principle, the jury was still out,” Lakshman Achuthan, managing director at ECRI, wrote in a report yesterday. “Now the verdict is finally in. We have unambiguously turned onto the recession track.”

Mr. Achuthan said the index’s most recent drop comes as many of its growth indicators continue to spiral downward, including slumping share prices, higher jobless claims and weaker housing. It’s too early to call, however, how bad this recession will be, he said.

“No doubt, the stimulus [package unveiled by President Bush in January] will boost growth temporarily, especially because business inventories remain low,” he said. “But with ECRI’s leading indexes in cyclical downswings, it is too soon to tell how deep the recession will turn out to be. Still, we may not see the two successive quarterly declines in GDP that are popularly associated with a recession.”

Mr. Achuthan argued that this recession could have been averted had Congress considered “innovative ways” to get tax rebates into consumers’ hands sooner. (The rebates still have not begun to reach taxpayers). “Following a presidential initiative, Congress passed a tax rebate package with unusual speed, as officials noted that time was of the essence,” he wrote, “but they were content to let the rebates start reaching consumers several months later.”

He added: “For the purpose of averting a recession, several months is a lifetime, so the stimulus is likely to arrive too late to avert a recession.”

Quelle: U.S. Recession as Rebate Checks Too Tardy

Das Conference Board publizierte am Donnerstag seine monatlichen Frühindikatoren. Nach revidierten -0,4% ging es nun um -0,3% zurück. Nunmehr das fünfte Mal in Folge weist der Frühindikator rückläufige Werte auf. Trotzdem ist lediglich von zunehmenden Risiken für eine schwächere Konjunktur zu lesen.

“The current behavior of the composite indexes suggests that increasing risks for economic weakness are likely to continue in the near term.” (Quelle)

Die 6-Monatswachstumsrate ist auf Rezessionskurs

Mit der umfangreichen Revision der Zeitreihe im nächsten Monat können wir ggf. eine erneute Einschätzung erfahren.

Das Osterwetter wird schlecht. Wer den Osterspaziergang ausfallen lässt, findet hier zwei Aufsätze eines Autoren-Teams, das in jüngster Zeit von sich Reden macht.
Carmen Reinhart und Kenneth Rogoff haben eine Datenbank über Finanzkrisen (leider nicht öffentlich) zusammengestellt, die 8 Jahrhunderte und 66 Länder abdeckt.

Der erste Aufsatz mit dem Titel Is the 2007 Sub-Prime Financial Crisis so Different? (hier die zweite Draft-Version) beschäftigt sich mit der aktuellen Situation.
Der zweite Aufsatz des Teams nimmt erstmals die Ergebnisse der o. g. Datenbank unter die Lupe. Der Titel: This Time is Different: A Panoramic View of Eight Centuries of Financial Crises
122 Seiten sind nicht die Osterbeschäftigung die einem zufliegt, aber der Rückblick ist den Schweiß der Edlen wert und muss ja nicht in einer Sitzung konsumiert werden.

Fröhliche Ostern allerseits!

und ich dachte immer Südafrika´s Regierung sei besonders korrupt :

http://en.wikipedia.org/wiki/Martin_A._Armstrong

http://www.contrahour.com/contrahour/2006/06/martin_armstron.html

http://www.gold-eagle.com/editorials_00/batiste032700.html

Man kann sich unschwer die Situation zwischen den beiden Verhandlungsteams von The Bear Stearns Companies Inc. (BSC) einerseits JPMorgan Chase & Co. (JPMC) am vergangen Wochenende vorstellen. BSC mit dem Rücken zur Wand – „Chapter 11“ vor den Augen – und JPMC verständnisvoll, gönnerhaft und großzügig bei Kleinigkeiten, aber knallhart im Kern. Das Verhandlungsrgebnis sah entsprechend aus: Umgerechnet zwei US-Dollar sollte es pro Aktie für die Aktionäre von BSC geben – insgesamt etwa 236 Mio. US-Dollar*– deutlich weniger als die Marktkapitalisierung der EUWAX AG, die derzeit bei etwa € 237 Millionen liegt und ca. 120 Mitarbeiter beschäftigt.

(*Wegen des Kursanstiegs von JPMC erhalten die BSC Aktionäre derzeit [19.03] ca. $ 339 Mio.)

Nun mehren sich die fragenden Stimmen über die Hintergründe dieser ungewöhnlichen Transaktion. Qui bono?

Am 14. März veröffentlichte die SEC eine Pressemitteilung aus der hervorgeht, dass sich die kurfristig verfügbaren und unbelasteten liquiden Mittel von BSC Ende Februar 2008 auf über USD 17 Milliarden beliefen und BSC darüber hinaus über ein „substancial capital cushion“ verfügt (Eigenkapital per 30-11-07: $ 11,8 Mrd. oder knapp 3 Prozent der Aktiva von $ 395 Mrd.. Ohne Eigene Aktien belief sich das Eigenkapital auf 4,4 Prozent der Aktiva.)

Allein die oben erwähnten liquiden Mittel beliefen sich per Ende Februar auf über $ 90 pro Aktie. Noch am Freitag, den 14. März bestätigte BSC, dass der Buchwert (Aktiva abzüglich Verbindlichkeiten) bei über $ 80 lag und am 10. März noch berichtete die Sal. Oppenheim Analystin Meredith Whitney dass der Buchwert von BSC zum Ende des 4. Quartals 2007 bei $ 84 lag.

Was also hat diese Wertminderung auf $ 2 pro Aktie in wenigen Tagen verursacht? Oder waren ganz andere Gesichtspunkte und Ursachen maßgebend für diese Transaktion?

Noch liegen die Details des Vorspiels und des Verhandlungsablaufes selbst im Halbdunkel.

„Executives“ von BSC prognostizierten – wie oben schon angedeutet -, nach Berichten von CNBC, während der Verhandlungen am Samstag, den 15. März, die Alternativen in dem düsteren Satz „If there’s no deal Bear Stearns will have to file for bankruptcy……”

Einige interessante Facetten offenbaren sich in der Investor Presentation von JPMC, und dem Transskript der Telefonkonferenz die JPMC nach Unterzeichnung des Vertrages am Sonntag, den 16. März abhielt.

In der Telefonkonferenz fragte z. B.

Guy Moszkowski – Merrill Lynch – Analyst

“Okay, so then just to cap it off, it certainly doesn’t sound as if when you went in there [bei BSC] you found a massive problem with respect to risk management or hedging. It sounds like given that you’re saying that it’s very similar to your own, it sounds like you found something that you’re fundamentally comfortable with. Is that fair?”

Antwort:

Bill Winters – JPMorgan Chase – Co-CEO, JPMorgan Investment Bank

“That’s right. In fact what we’ve — we were very pleasantly surprised to see that it was a very well run, tight operation with good risk controls and a risk discipline that was very similar to our own.”

Zumindest dieser kurze Austausch lässt nicht erkennen, dass bei BSC das Chaos ausgebrochen war, das einen Kaufpreis von $ 2pro Aktie rechtfertigen würde.

Mit Verwunderung liest man dann folgende Statements über BSC in der gleichen Veröffentlichung:

Mike Cavanagh – JPMorgan Chase – CFO:

” …. once we get through our work of putting combining the businesses [gemeint sind BSC und JPMC] as you’ve seen us do before, we do believe that again 12 to 18 months out, the earnings power, the incremental earnings power that can come from the businesses being brought together is roughly $1b after tax plus or minus a little bit.”

Übersetzt: Für den Gegenwert von rund $ 240 Mio. (in JPMC-Papier!) und auf dem Rücken eines $ 30 Mrd. Kredites der Federal Reserve Bank (für den JPMC nicht haften muss – sic!) wird ein zukünftiger jährlicher Einnahmestrom von rund $ 1 Mrd. (nach Steuern!) gekauft. Man zögert das „Nach-Steuern-Multiple“ dieser Transaktion auszurechnen…

Berücksichtigt man die in der Telefonkonferenz genannten (und den Kaufreis mindernden) „Rückstellungen“ von $ 6 Milliarden (das 25-fache dessen was die Aktionäre erhalten sollen!) für „Transaction Costs“ einschließlich „Litigation“ (also rechtliche Auseinandersetzungen) ahnt man, wohin die Reise gehen wird.

Zurück zu der Frage „qui bono“? – JPMC! Für die Shareholder von JPMC ein „deal you can’t refuse”. Für jeden Papier-Dollar, den JPMC den BSC-Aktionären zahlen will, erhalten die JPMC-Aktionäre einen Buchwert von etwa 330 Dollar (s. o). Kommt es zu Vertragsvollzug zu diesen Konditionen hat sich JPMC mit dieser Transaktion in eine andere Liga katapultiert.

Aber warum der $ 30 Mrd. Kredit der Federal Reserve Bank an JPMC?

Derzeit kann man nur Vermutungen anstellen. Die offensichtliche Vermutung bezüglich der Interessenlage der FED gilt den potentiellen Auswirkungen auf das Finanzsystem durch die Illiquidität oder Konkurs eines  „Primary Dealers“. Niemand ist in der Lage die Kettenreaktionen abzuschätzen, die das Straucheln von BSC für das Finanzsystem zur Folge gehabt hätte. Die seit Monaten fluktuierenden Gerüchte um BSC, die Herabstufung von BSC durch Rating Agenturen, das Anschwellen der Gerüchte um Liquiditätsschwierigkeiten bei BSC, der konkrete Abzug von Liquidität am 12. und 13. März, die Telfonkonferenz zwischen der SEC, der Federal Reserve Bank of New York und BSC am Morgen des 14. März in der BSC eingestehen musste, dass die Liquidität bis auf $ 2 Milliarden abgeschmolzen war. Die daraufhin am 14. März in Gang gesetzte, aber letztlich erfolglose Rettungsaktion der Federal Reserve Bank of New York via JPMC, mag mit einer gewissen Zwangläufigkeit alle Akteure davon überzeugt haben, im weiteren Verlauf des Freitags (14.3) einem Notverkauf zuzustimmen.

Wer hebt die Hand und würde JPMC, die ja bereits wegen der obigen Rettungsaktion und früheren (aber gescheiterten) Kooperationsgesprächen bei BSC in der Tür standen, dafür tadeln, dass sie diese Gelegenheit bei Schopf gepackt haben?

Die Tragödie für BSC war allerdings, dass die FED am Sonntag, den 16. März, 2008, ihr Refinanzierungsinstrumentarium speziell für Primary Dealer in einem ungewöhnlichen Umfang erweiterten. M.a.W. es besteht die realistische Möglichkeit, dass dieser Notverkauf gar nicht die ultima ratio gewesen wäre, wenn die von der FED am 16. März beschlossene Maßnahme bereits am Freitag, den 14. März in Kraft gewesen wäre.

Ist BSC das Opferlamm einer zu zögerlichen Intervention der FED aus der JPMC Vorteile zieht?

Die Uhr lässt sich jetzt nicht mehr zurückdrehen. Aber die letzte Entscheidung hinsichtlich des Vollzugs der Transaktion liegt bei den Aktionären von BSC. Circa 30 Prozent der Aktien von BSC gehört den Mitarbeitern. Rechtsanwälte sprechen von einem „Minenfeld“ für JPMC. Vor dem Hintergrund des enttäuschenden Kaufpreises werden Hedge Funds und mehrere große Aktionäre ihre Alternativen sehr, sehr sorgfältig abwägen.

Die Anleihe-Gläubiger von BSC haben eine andere Agenda und stehen der Transaktion eher aufgeschlossen gegenüber, haben aber geringere Mitbestimmungsrechte könnten diese aber durch Aktienzukäufe verbessern.

Zieht sich z.B. die Zustimmung der BSC-Aktionäre durch langwierige rechtliche Verfahren hinaus und verlassen Kunden und Mitarbeiter das in Seenot befindliche Schiff, könnte sich eine völlig andere Konstellation ergeben.

Der Kurs von BSC liegt derzeit deutliche 100 Prozent über dem von JPMC gebotenen Preis.

Das Merger Agreement steht nur auf dem Papier. Und Papier ist geduldiger als die Akteure dieser Transaktion.

(Stand der Erkenntnisse: 19. März 2008)

Nachdem die US-Immobilienkrise zunächst zur US-Kreditkrise mutierte und sich dann zur Krise der internationalen Finanzmärkte auszuweiten droht, steht Gold als Instrument der Krisenabsicherung zunehmend im Fokus.

Das Edelmetall haussiert bereits seit Jahren und hat letzte Woche erstmals die 1000-USD/Feinunze-Marke erklommen.

Das zunehmende Interesse spiegelt sich auf den Titelseiten der Zeitschriften oder in der Anlegerliteratur wider:

How a Real Estate Bust, Our Bulging National Debt, and the Languishing Dollar Will Push Gold to Record Highs

Der März 2008 beschert eine grundsätzlich neue Erfahrung: Es gibt Momente im Wirtschaftsleben, da ist der schnellste und weitreichendeste deutsche Konjunkturindikator zugegeben auch der Ratloseste

Der Blick auf die Grafik zeigt zunächst ein übergroßes Fragezeichen. Der Indikator selbst bröselt seitwärts dahin und liefert damit eine Quasi-Null-Information – abgesehen davon daß früher oder später eine Richtungsentscheidung mit Sicherheit ansteht, da wir uns in die Spitze eines leicht abfallenden Dreiecks aus der 50%-Linie B und der steilen Abwärtstrendlinie C hineinbewegen. Im Verlauf der letzten vier Wochen wurde die untere blaue Linie einmal erfolgreich getestet, damit ist (zunächst!) die mögliche dritte Abwärtswelle verhindert worden. Und schon heute kann man ziemlich sicher sagen, daß auch ein Ausbruch nach oben über die steile Abwärtstrendlinie C erstmal keinen sofortigen neuen Aufschwung auslösen wird, sondern nur als positives Stabilisierungszeichen gewertet werden müßte. Eine dritte Abwärtswelle im laufenden Zyklus scheint im derzeitigen Umfeld jederzeit ansatzlos ohne Probleme möglich. Nur zu sehen ist da momentan nichts wirklich Konkretes.

hier geht es weiter…

Landläufig versteht man unter Anlageklassen mit AAA-Rating, solche, mit besonders hoher Bonität und Sicherheit. Das dem nicht immer so sein muß, darauf macht Mark Pittman von Bloomberg unter der Überschrift “Moody’s, S&P Defer Cuts on AAA Subprime, Hiding Loss” aufmerksam.

Bislang haben die Ratingagenturen auf die unabdingbare Herabstufung von Anleihen, die mit subprimen Hypotheken hinterlegt und dennoch mit AAA bewertet sind, verzichtet. Sollte dies in den nächsten Wochen nachgeholt werde, könnte es an den internationalen Finanzmärkten noch mal sehr ungemütlich werden. Ich zitiere auszugsweise:

March 11 (Bloomberg) — Even after downgrading almost 10,000 subprime-mortgage bonds, Standard & Poor’s and Moody’s Investors Service haven’t cut the ones that matter most: AAA securities that are the mainstays of bank and insurance company investments.
None of the 80 AAA securities in ABX indexes that track subprime bonds meet the criteria S&P had even before it toughened ratings standards in February, according to data compiled by Bloomberg. Sticking to the rules would strip at least $120 billion in bonds of their AAA status, extending the pain of a mortgage crisis that’s triggered $188 billion in writedowns for the world’s largest financial firms.

AAA debt fell as low as 61 cents on the dollar after record home foreclosures and a decline to AA may push the value of the debt to 26 cents, according to Credit Suisse Group.

The 20 ABX indexes are the only public source of prices on debt tied to home loans that were made to subprime borrowers with poor credit histories. About $650 billion of subprime bonds are still outstanding, according to Deutsche Bank. About 75 percent were rated AAA at issuance.

Regulators require banks to hold more capital against lower- rated securities to protect against losses; a downgrade would force them either to sell the securities or bolster reserves. While most banks haven’t disclosed the ratings of their subprime holdings, S&P estimated in January that losses on the debt may exceed $265 billion.

All but six of the 80 AAA ABX bonds failed an S&P test for investment-grade status, which requires credit support to be twice the percentage of troubled collateral. Investment grade refers to all bonds rated BBB- and above by S&P and Baa3 by Moody’s.

The problem extends past the mortgage bonds. Financial firms own high-grade collateralized debt obligations, which package securities such as mortgage bonds and slice them into pieces with varying risk. As the underlying mortgage bonds are downgraded, those securities will also lose their ratings and tumble in value.

A bank would have to increase its capital against $100 million of bonds to $16 million from $1.6 million if a bond was downgraded to below investment grade from AAA, under global accounting rules. The bank would either have to sell the bonds at a loss or make up the difference in cash.

The prospect of losses may be holding the ratings companies back, said Frank Partnoy, a University of San Diego law professor and former Morgan Stanley banker who has been writing about the impact of credit ratings companies since 1997.

“If the 800-pound gorilla moves, it’s going to crush someone, so it’s not going to want to move,” Partnoy said. “They know they will trigger a price collapse. They are understandably reluctant.”

Quelle: Bloomberg.com “Moody’s, S&P Defer Cuts on AAA Subprime, Hiding Loss”

Helmut Wüllenweber